Una prova delicata

Le banche centrali sono abituate a prendere decisioni sotto pressione, una capacità che sarà particolarmente rilevante la prossima settimana, quando tre dei principali istituti dovranno affrontare una prova delicata: valutare se l’attuale orientamento della politica monetaria sia in grado di riportare l’inflazione verso l’obiettivo in modo duraturo. Le recenti decisioni della Federal Reserve (Fed, la banca centrale degli Stati Uniti), della Bank of Japan (BoJ) e della Bank of England (BoE) hanno seguito direzioni nettamente divergenti. Dopo le riunioni della prossima settimana, sarà importante per gli investitori valutare se e in che misura questa divergenza sia destinata a proseguire.

Una decisione di politica monetaria non si limita a lasciare invariati o modificare i tassi di interesse. Rivela anche quali rischi una banca centrale sia disposta a tollerare e quali evidenze ritenga sufficienti per intervenire. Nel caso della Fed, l’attenzione è rivolta sia all’inflazione sia alla credibilità dell’istituto, anche alla luce del cambio alla guida della banca centrale e della maggiore enfasi posta dal nuovo presidente, Kevin Warsh, sulla necessità di ricondurre rapidamente l’inflazione verso la stabilità dei prezzi. Nel suo recente discorso a Jackson Hole, Warsh ha sottolineato che la Fed “avrà ancora del lavoro da fare” se l'inflazione non mostrerà segnali convincenti di convergenza verso l'obiettivo. I mercati hanno reagito attribuendo a un rialzo dei tassi a settembre una probabilità leggermente superiore al 50%.

Per quanto tale stima sembri giustificata anche dalla ripresa del mercato del lavoro, di recente altri due membri del FOMC (Federal Open Market Committee) hanno sostenuto la necessità di concedere più tempo affinché il processo disinflazionistico possa dispiegare i propri effetti. Una posizione che si allinea, seppur non intenzionalmente, con le pressioni esercitate dall’amministrazione statunitense a favore di tassi di interesse più bassi. In assenza di nuovi elementi convincenti sull’inflazione prima della riunione, vi è il rischio concreto che gli investitori interpretino un’eventuale decisione di lasciare invariati i tassi di interesse come un segnale del fatto che la Fed, sotto la presidenza di Warsh, non sia disposta a passare dalle parole ai fatti di fronte alle opposizioni, sia esterne sia interne. In questo contesto, qualunque decisione la Fed adotterà avrà un impatto significativo sulle aspettative dei mercati riguardo all’evoluzione futura dei tassi di interesse.

La Banca del Giappone si trova ad affrontare un problema quasi opposto. Infatti, più che valutare se la politica monetaria sia sufficientemente restrittiva, sta gestendo l’uscita da un lungo periodo di misure eccezionalmente accomodanti. Più che contenere l’inflazione, le autorità monetarie si sono impegnate a creare le condizioni per un processo duraturo in cui salari, domanda e aspettative di inflazione si allontanino dalla deflazione. Il problema è diventato quello di un’eccessiva cautela, con tassi di interesse reali fortemente negativi che hanno determinato un deflusso persistente di capitali, un deprezzamento della valuta che stava generando nuove dinamiche inflazionistiche, e una crescente riluttanza a detenere obbligazioni governative giapponesi a lungo termine. Se in passato i governi giapponesi hanno spesso cercato di opporsi a tassi di interesse più elevati, sembra che l’amministrazione Takaichi abbia accettato che questi rappresentino il male minore, in quanto necessari per sostenere lo yen e ridurre il premio per il rischio sulle obbligazioni governative a lunga scadenza.

Come la Fed, anche la Banca d’Inghilterra ha attraversato un lungo periodo di inflazione superiore al valore obiettivo; a differenza della Fed, tuttavia, ha mantenuto una politica monetaria chiaramente restrittiva, con un conseguente arresto della crescita dell’occupazione, un rallentamento della dinamica salariale e un’inflazione inferiore alle proiezioni formulate dalla BoE in primavera. Ciò ha consentito alla banca centrale del Regno Unito di attendere e osservare l’andamento dell’economia, riducendo, rispetto alla Fed e alla BoJ, la pressione per un imminente cambiamento della politica monetaria. A meno che i dati relativi al mercato del lavoro o all’indice dei prezzi al consumo (CPI) della prossima settimana non forniscano indicazioni significativamente diverse, ci aspettiamo che la BoE mantenga i tassi invariati.

Negli Stati Uniti l’evento più importante della settimana sarà la decisione della Fed di mercoledì. Le vendite al dettaglio del gruppo di controllo (core) di agosto dovrebbero registrare un rimbalzo, dopo il calo dello 0,4% del mese precedente. I prezzi delle importazioni, gli indicatori del mercato immobiliare, le richieste di sussidi di disoccupazione e il sondaggio della Fed di Philadelphia contribuiranno a delineare il quadro di riferimento per i responsabili politici.

In Giappone, i dati sul commercio di mercoledì precederanno quelli sull’inflazione di venerdì e la decisione della BoJ. In precedenza, le esportazioni erano aumentate del 23,2% su base annua e le importazioni del 27,8%. L’inflazione complessiva a livello nazionale si è attestata all’ ,9%, mentre il tasso di inflazione core è stato dell’ ,8%. Considerato l’apprezzamento dello en registrato a settembre e la decisione imminente della BoJ, questi dati potrebbero avere un impatto minore rispetto al solito.

Nel Regno Unito, come sottolineato in precedenza, i dati relativi al mercato del lavoro e all’inflazione forniranno le ultime indicazioni prima della riunione della BoE di giovedì. I dati sulle vendite al dettaglio di venerdì daranno un ulteriore quadro della domanda delle famiglie. Quanto alla Cina, si prevede che la produzione industriale passi dal 4,5% al 4,8% e che le vendite al dettaglio salgano dallo , % allo ,8%. Nell’ urozona si attendono i dati relativi alla produzione industriale e all’inflazione definitiva di agosto, mentre la Germania pubblicherà l’indice Z W del sentiment economico e i prezzi alla produzione.

Vi invitiamo quindi a seguire con attenzione come le banche centrali affronteranno questa delicata fase decisionale, tenendo presente che l’aspetto forse più rivelatore sarà rappresentato dai rischi che i responsabili della politica monetaria saranno disposti ad accettare come conseguenza delle proprie decisioni.

Cordialmente,

Sean Shepley

Senior Economist